农林牧渔行业：他山之石：深度复盘美国猪周期

(资料图片仅供参考)

核心观点：

自1960 年代末起，美国生猪养殖经过一系列整合后，行业步入高度规模化阶段。在规模化进程中，美国猪周期的演绎特征也出现明显改变。

近年来，受非洲猪瘟等供给侧冲击事件影响，低效产能出清明显加速，国内生猪养殖行业规模化程度持续提升，为了分析国内生猪养殖规模化以及其对猪周期所带来的影响，本文聚焦美国生猪行业，复盘讨论美国猪周期的演绎以及美国生猪养殖行业的整合过程。

“强周期”阶段：1980 年以前，美国生猪养殖行业内存在大量散户，规模化主要以散户大量退出为主，根据USDA 数据，美国存栏500 头以下的散户数量从1964 年的107 万户减少到1982 年的30 万户。在此阶段，猪周期特性相对明显，散户主动调节产能对生猪价格具有重要影响，整体产能波动性较大，周期的平均跨度为3-4 年。生猪行业销售模式以非合同销售的现货市场交易为主，养殖户具备较强的议价能力，养殖利润水平较好。

过渡阶段：1980 年代至2000 年初，美国生猪行业由散户主导向规模猪场主导过渡，大型养殖场快速扩张，同时屠宰企业通过与大型养殖企业签订合同锁定产能，进一步加速行业整合。1990 年代末，存栏5000头以上养殖户存栏占比增长至超过50%。在此阶段，规模养殖场占比快速提升，导致行业亏损磨底时间被拉长，销售合同占据主导地位，养殖户平均利润开始下滑。

“弱周期”阶段：2000 年初以后，行业进入高度规模化阶段，大规模养殖场挤占中等规模养殖场的份额，2012 年存栏5000 头以上养殖户存栏占比接近70%。行业产能相对稳定，周期平均跨度为7-8 年左右，周期波峰波谷的出现更多受疫情等外部因素影响所致。行业盈利方面，生猪养殖端也进入微利阶段。

投资建议。参考美国生猪行业整合过程及猪周期的演化，当前国内散户出栏占比相对较高，尚处于整合早期阶段，周期时间跨度适度拉长，但周期特性仍较为明显，建议把握周期与成长共振的投资机会。生猪板块的超额收益来源，仍是围绕出栏增长与估值匹配，成本控制能力是实现出栏增长的必要条件，大型养殖企业重点推荐温氏股份、牧原股份、新希望，中小养殖企业重点关注唐人神、天康生物、华统股份、巨星农牧。

风险提示。猪价波动风险、原材料价格波动风险、动物疫病风险、食品安全等。

关键词：